21.05.2013 12:32

T+2 меняет ландшафт рынка. Вестник НАУФОР

А также дает возможности для появления новых моделей обслуживания клиентов и новых торговых стратегий

 

Интервью. Анна Кузнецова, управляющий директор Московской Биржи по фондовому рынку

Управляющий директор Московской Биржи по фондовому рынку Анна Кузнецова рассказывает главному редактору журнала "Вестник НАУФОР" Ирине Слюсаревой о результатах минувшего года и планах на год текущий.

- Анна, как вы оцениваете итоги минувшего года для фондового рынка Московской биржи? Что считаете своими победами, а что неудачами?

- Итоги 2012 года я оцениваю позитивно. Хотя объем торгов на рынке акций в прошлом году снизился, но ведь здесь Московская биржа находится в мировом тренде. К примеру, снижение объема на NYSE составило 25%, DB - 27%. На площадках ряда стран (таких как Аргентина, Австрия, Норвегия и др.) снижение составило от 30 до 40%, т.е. примерно на том же уровне, что и у нас. Жить стало непросто многим. Например, недавно была новость о том, что Deutsche Borse готова снизить свои издержки. Немецкие коллеги думают о сокращении персонала для того, чтобы выжить в новых непростых реалиях. То есть - да, действительно, объем торгов на российском рынке акций снизился, но таков общемировой тренд.

Зато для российского рынка облигаций 2012 год был успешным. Несомненный первый большой плюс связан с изменением политики Минфина относительно привлечения денег. В прошлом году мы объединили торги в секции госбумаг и секции фондового рынка. С февраля 2012 года на основном рынке стало возможным вторичное обращение государственных ценных бумаг, а в декабре на фондовом рынке стали проходить также и первичные размещения ОФЗ, параллельно с размещениями корпоративных облигаций.

Проект, с одной стороны, технологический, но, с другой стороны, он фундаментально меняет многое. Прежде покупать государственные облигации было достаточно сложно, для этого нужно было иметь отдельный счет в НРД. С 2012 года система обособленных счетов ушла в прошлое, появилась возможность покупать бумаги на счета номинального держания. В секции госбумаг было аккредитовано 290 участников торгов, сейчас круг расширился до 580 участников, заключающих сделки на фондовой бирже - как при размещении, так и на вторичном рынке.

И все клиенты, а это около 900 тысяч уникальных счетов, получили доступ к данному инструменту. Количество участников, реально заключающих сделки с ОФЗ, увеличилось на 20%.

Также упростилась работа нерезидентов с ОФЗ - не нужно открывать отдельные счета в НРД, можно пользоваться теми же, что и для заключения сделок с акциями и облигациями, также появилась возможность работать со всеми ценными бумагами с использованием одного денежного счета.

Поскольку для рынка акций этот год с точки зрения доходности складывался сложно, то инвесторы смотрели на более консервативные инструменты - облигации. И, пожалуй, впервые за всю историю российского рынка мы получили результат, когда доля инвесторов - физических лиц в общем объеме торгов облигациями и ОФЗ стала заметной - 4%. Обычно эта доля находилась в диапазоне 0,5-1%. Лишь в кризис 2008-2009 года физические лица работали с облигациями, причем с рискованными бумагами (по которым были дефолты). Их доля в 2008-2009 году доходила до 1,2%.

Увеличение доли до 4% произошло потому, что, во-первых, биржа создала саму возможность предоставить частным инвесторам этот инструмент, а, во-вторых, в этом году рынок способствовал работе с облигациями - объем вторичных торгов ОФЗ в 2012 году увеличился на 50% относительно 2011 года. И на 35% вырос объем размещений корпоративных эмитентов.

- А чем объясняется увеличение - тем, что пришли другие категории инвесторов? Или физические лица переложились в госбонды?

- Безусловно, тем, что пришли новые категории инвесторов. В первую очередь здесь можно говорить об увеличении доли нерезидентов. Они и раньше с удовольствием покупали российские госбумаги как на внутреннем, так и на внешнем рынке. Иностранцы пришли под либерализацию рынка госдолга и под будущую возможность работы с этими бумагами в "Евроклире" и "Клирстриме". В январе-феврале 2013 года объем торгов держится на очень высоком уровне, - таком же, как в октябре-декабре прошлого года.

- Динамика торгов биржевыми облигациями как-то отличается от общего движения рынка долговых обязательств?

- С каждым годом доля биржевых облигаций увеличивается по сравнению с классическими. Думаю, что изменение законодательства, которое произошло с начала этого года (имеется в виду Федеральный закон № 282-ФЗ от 29.12.2012, который внес изменения в Законе о рынке ценных бумаг и Законе об акционерных обществах, расширяющие возможности для привлечения денег на внутреннем рынке и упрощают эмиссию ценных бумаг на российском рынке), будет способствовать дальнейшему развитию этого сегмента. Напомню, что в начале этого года были сняты ограничения по сроку обращения биржевых облигаций, ранее был установлен срок - до трех лет. Соответственно, биржевая облигация фактически перестает отличаться от классической, расширен круг эмитентов, которые могут выпускать биржевые облигации. Это дает дополнительные возможности.

Первое - биржа быстрее присваивает идентификационные номера (правилами листинга установлен срок пятнадцать рабочих дней, через ФСФР - 30 календарных дней). До представления утвержденных эмитентом документов биржа осуществляет их предварительное согласование, что снимает риск отказа в присвоении идентификационного номера. Правда, в середине текущего года подход ФСФР также будет изменен, проспект эмиссии будет разделен на две части, и у регулятора тоже появится возможность предварительного согласования эмиссионных документов (до утверждения этого документа уполномоченным органом эмитента). Сейчас у ФСФР такой опции нет, что приводит к возможности отказа в регистрации.

Во-вторых, по итогам размещения биржевых облигаций биржей оформляется уведомление об его итогах, и у эмитента нет необходимости составлять и утверждать Отчет об итогах выпуска. Изменения в законе предоставили возможность эмитентам также оформлять уведомление об итогах выпуска классических облигаций, однако его будет оформлять эмитент и отправлять в ФСФР.

Это позволило нам для биржевых облигаций реализовать возможность начинать вторичные торги в день размещения, что пока невозможно для классических облигаций. В результате биржевые облигации оказываются более гибким инструментом, чем классические облигации.

- Работать с облигациями на российской площадке так же удобно, как на самых продвинутых западных?

- Это сравнение кажется мне неверным по следующей причине. На западных рынках облигаций на 90% обращаются на внебиржевом рынке. А у нас наоборот. Думаю, что с приходом нерезидентов на наш рынок доля внебиржевого рынка будет увеличиваться, потому что они привыкли работать с облигациями на ОТС.

Но одновременно мы видим, что наши клиенты пользуются рядом биржевых сервисов при заключении, в том числе, внебиржевых сделок с облигациями, в первую очередь, режимом переговорных сделок. Львиная доля сделок на вторичном рынке облигаций заключается в этом режиме, и он же используется для размещений (за исключением ОФЗ, при размещении которых проводятся аукционы). В связи с удобством данного режима, я думаю, у нас в этой части сохранится преимущество.

В конце 2010 года Комитет по бумагам с фиксированным доходом предложил Московской бирже синхронизировать биржевые технологии и обычаи делового оборота, связанные с размещением облигаций: а именно, разработать биржевую технологию с возможностью подачи предварительных заявок и их изменением в течение некоторого периода. Мы разработали такую технологию. В прошлом году она использовалась дважды: первый раз - при продаже пакета акций Сбербанка (в сентябре) и второй раз (в декабре) - при размещении облигаций Санкт-Петербурга. По такой же технологии в феврале этого года размещались акции Московской биржи. Я рассчитываю, что новая технология будет востребована, и что эмитенты будут продавать ценные бумаги на Московской бирже с использованием нового сервиса.

Изначально мы разрабатывали эту технологию для облигаций, но она оказалась востребованной и на рынке акций.

- Инструментальную базу российского фондового рынка вы оцениваете как в целом достаточную?

- Бесспорно, оценивать российскую инструментальную базу рынка как достаточную на текущий момент нельзя. Очевидно, что у нас есть огромный потенциал на рынке акций. Например, на индийской бирже торгуются акции более 5000 эмитентов; в США - около 5000 эмитентов, в Лондоне - около 2800, в Китае - 2500.

И конечно, Россия огромная страна и бизнеса в ней гораздо больше, чем ценных бумаг, которые сегодня публично обращаются на Московской бирже. Скорее, у нас обращаются бумаги лишь наиболее крупных компаний плюс какая-то часть средних. Потенциал в этой части большой.

Бесспорно, велик потенциал со стороны иностранных эмитентов. Обращение бумаг иностранных эмитентов на российской бирже только формируется. На сегодня иностранцы представлены лишь эмитентами облигаций, и очевидно, что появятся также эмитенты акций, которым русский рынок будет интересен. Если мы посмотрим на некоторые международные корпорации, которые сегодня работают в России, и на долю российского бизнеса в их общем объеме, то у некоторых компаний эта доля будет существенна.

Например, у компании Danon на долю российского бизнеса в общем объеме приходится более 10%. Похожая ситуация у многих международных корпораций - Фольксваген, Siemens, L'Oreal, Procter & Gamble, Hyundai и др. Это существенный объем, и таким эмитентам интересно быть представленными на Московской бирже если не акциями, то хотя бы облигациями.

Очевидно, что сегодня происходит трансформация развития российского бизнеса, его укрупнение. Наблюдается ряд сделок, когда российский бизнес продается какой-либо международной корпорации (продажа "Калины", продажа "Балтики" и пр.). Естественно, если российский бизнес укрупняется и компания становится транснациональной, то правильным было бы присутствие таких транснациональных компаний на нашем фондовом рынке. То есть я говорю не только про иностранные бумаги стран СНГ, которые традиционно близки России. Мне кажется, уже пришло время говорить и о транснациональных корпорациях, у которых большая доля российского бизнеса.

У нас пока нет таких инструментов, как ETF, а они составляют заметную долю торгов на биржах других стран, - не только развитых, но и таких рынков, как Китай и Бразилия. И у нас еще не появилось полноценных русских аналогов ETF, так называемых биржевых фондов.

В предыдущие годы на рынке развивались аналоги ETF в виде индексных ПИФов, их у нас появилось порядка 40, в том числе на бирже, однако не появилось ликвидного вторичного рынка в силу конструкции этих инструментов. Возможность появления биржевых фондов законодательно заложена в 2012 году (изменениями от 28.07.2012 в Закон об инвестиционных фондах № 156-ФЗ). Закон вступил в силу осенью прошлого года, но пока еще нет всех необходимых подзаконных актов. Можно ожидать, что с появлением подзаконных актов биржевые фонды появятся у крупнейших управляющих компаний. Таким образом, в качестве новых инструментов можно ждать появления русских биржевых фондов, иностранных ETF и иностранных ценных бумаг (акций и облигаций).

- Приход ETF - вопрос времени?

- Иностранные ETF можно допустить к торгам уже сейчас. Федеральный закон ("О внесении изменений в отдельные законодательные акты Российской Федерации и признании утратившими силу отдельных положений законодательных актов Российской Федерации" от 29.12.2012 № 282-ФЗ), который я уже упомянула, упростил ряд процедур, связанных с допуском иностранных бумаг. На сегодняшний день у нас торгуются четырнадцать выпусков облигаций четырех иностранных эмитентов и еще один иностранный эмитент планирует размещение облигаций в ближайшее время. В этом году я ожидаю увидеть не только облигации, но и акции, и ETF.

- Давайте обсудим тарифы биржи.

- В прошлом году и в начале этого года бирже и рынку в целом удалось достичь большого прогресса в части тарифной политики. Надо признаться, что они не менялись, по сути, с самого создания ММВБ.

В прошлом году мы сделали несколько итераций по снижению тарифов на фондовом рынке. Это относилось к рынку облигаций. Нельзя сказать, что снижение сильно снизило наши доходы, потому что объемы торгов увеличились. Тарифы мы снизили в связи с объединением фондовой секции и секции госбумаг, по сути, тарифы унифицировались. Здесь хотелось бы отметить, что после объединения ММВБ и РТС Московская биржа стала объектом пристального внимания антимонопольного ведомства - мы получили предписание ФАС, которое определяет порядок утверждения тарифов Московской биржи.

Следующее коррекционное и техническое изменение тарифов на рынке облигаций было проведено в начале этого года в связи с отменой НДС. С тарифами на рынке акций в 2013 году также была большая "революция": с января введена новая тарифная модель. Суть этой модели в том, что появились различные тарифные планы.

Если до этого всегда существовал плоский тариф, одинаковый для всех, то сейчас появились возможность выбрать тарифные планы, которые позволяют бирже мотивировать крупных участников к проведению дополнительных объемов и переходу на другой тарифный план. Помимо этого, мы ввели ребейты - возврат части оборотной комиссии (торговой и клиринговой) по сделкам, заключенным внутри одного брокера.

Консолидация и увеличение российского бизнеса, особенно на рынке акций, привела к тому, что концентрация объемов торгов первых топ-15 компаний очень высока. Это означает, что сделки (даже на бирже) могут проходить между различными клиентами одного брокера. С января мы начали возвращать 50% торговой и 50% клиринговой комиссии по таким сделкам.

Также у нас появились тарифы за дополнительные сервисы - например, за айсберг-заявки. Здесь речь идет, наоборот, о повышении тарифа, потому что это дополнительный сервис, который позволяет проводить заявки большого объема через биржу, не оказывая существенного влияния на цену. Айсберг-заявки появились в 2011 году и сегодня на их долю приходится 20% от общего числа заявок и примерно 18% в общем объеме сделок с акциями. На других биржах такие заявки также тарифицируются выше, чем обычные.

Участники рынка поддержали такой подход, тем более что за другие сервисы тарифы были снижены. Для ряда услуг на фондовом рынке был отменен НДС, в том числе для клиринговых и торговых комиссий биржи.

В связи с этим, в том числе, мы изменили структуру тарифов: оставили меньшую долю нашего вознаграждения на ИТ-сервисы, а большую - на долю клиринговой и торговой составляющих.

Когда начинается развитие биржевых рынков, биржи взимают оборотную комиссию. Со временем тарифные планы усложняются. Мы находимся в той стадии, когда уже не являемся "начинающей" биржей, но еще не пришли к такой широкой линейке тарифных планов, как на развитых биржах.

Одно из направлений дальнейшего развития тарификации связано как раз с ИТ-сервисами.

В наших планах - поменять ИТ-модель, уйти от оборотной составляющей тарифов и перейти к фиксированной. Для того чтобы эти фиксированные тарифы не были существенными для участников рынка, мы снизили долю ИТ-составляющей. В планах на 2013 год - выработать единые подходы к ИТ-составляющей на всех рынках. Тарифы могут быть разными, потому что у нас могут быть разные издержки на поддержание тех или иных ИТ-сервисов, но подходы мы планируем унифицировать. Также в 2013 году продолжится работа по введению различных тарифов и подходов для сделок с центральным контрагентом и для сделок без ЦК. Здесь мы в первую очередь говорим о клиринговой составляющей наших тарифов.

Вы знаете о наших планах по переходу в 2013 году на торги с частичным депонированием и сроком расчетов Т+2. Мы переходим на этот цикл расчетов с введением центрального контрагента и появлением риска. По нашему мнению, операции с риском должны тарифицироваться иначе, чем безрисковые. В этой части модернизация наших тарифов также продолжится.

Также хотелось бы ввести тарифные планы на рынке облигаций по аналогии с теми, что мы сделали на рынке акций с начала 2013 года и по аналогии с тем, как это было сделано в прошлом году на рынке РЕПО.

- В связи с введением формата Т+2 как будет устроен рынок?

- На сегодняшний день мы дорабатываем общий подход к клирингу и клиринговым членам, - по сути, даже межрыночный. Биржа сделала ставку на то, что клиринговая организация - центральный контрагент - у нас будет один; эту функцию будет выполнять в Группе Национальный клиринговый центр. И на сегодняшний день клиринговое обслуживание всех рынков переведено в НКЦ. Естественно, подходы к клиринговому членству должны быть унифицированы, центральный контрагент - это одно юрлицо, которое работает с риском на всех рынках Московской биржи. Пока говорить о завершении дискуссии по поводу модели преждевременно. Мы поставили себе задачу завершить ее к концу марта внутри Группы и потом обсуждать с участниками. На первом этапе планируется пойти по экономическому пути - для управления рисками использовать гарантийные взносы. При допуске участников клиринга в режимы Т+2 одним из элементов системы риск-менеджмента являются взносы в коллективный фонд. Соответственно, участниками торгов и участниками клиринга сейчас могут быть одни и те же компании, требования у биржи и клирингового центра к ним минимальные и соответствуют действующему регулированию (при условии, что участники прошли все процедуры аккредитации и имеют соответствующий доступ). Дополнительно к этому участникам клиринга необходимо внести взносы в гарантийный фонд. Размер взноса - это, по сути, экономический способ покрытия рисков.

Какие критерии есть еще в мире и обсуждаются у нас? Один из критериев - требования к размеру собственного капитала. Второй - требования по наличию рейтинга. И конечно, финансовая устойчивость, отчетность, этого никто не отменял.

На сегодняшний день мы обсуждаем, в том числе, двухуровневую систему клирингового членства. Обсуждается возможность, при которой один участник клиринга может обслуживать нескольких участников торгов. Такую возможность Московская биржа также планирует предоставить до конца года, и тогда мы сможем и юридически, и технически вводить двухуровневое членство (один уровень - это самообслуживание, второй- когда клиринговый член может обслуживать нескольких участников торгов). После этого можно будет сделать следующий шаг.

- Все хорошо знают, что введение формата Т+n (в данном случае Т+2),ызывает неоднозначную реакцию. То есть в принципе рынок просит, как пел Высоцкий, "чуть помедленнее".

- Мне кажется, задачу нужно разделить на несколько частей. Действительно, наше желание перейти на другой цикл расчетов вызывает неоднозначную реакцию. Причин тому несколько. Первая. Мы уже говорили о том, что в этом году объемы торгов рынка акций падали. С облигациями у нас, как правило, работают банки и управляющие компании, и у них финансовые результаты по прошлому году несколько лучше, чем у брокеров, которые в большей степени концентрируются на акциях. И получается, что с одной стороны, достаточно тяжелый год, а с другой стороны, я бы сказала, налицо кризис развития.

Российский рынок акций строился по принципу постоянного притока новых клиентов и новых денег. Сначала в России был большой приток денег нерезидентов, потом приток физических лиц, быстрыми темпами рос внутренний рынок коллективных инвесторов. Брокеры вкладывали деньги в развитие инфраструктуры, строили региональные сети. Последние годы темп притока новых клиентов и новых денег снизился.

Причин этому много - и низкая финансовая грамотность населения, и отсутствие культуры сбережений, и невысокие доходы населения.

Что же можно сделать, чтобы поменять картину? На Московской бирже мы наблюдаем некое снижение активной клиентской базы. Например, в 2007-2008 году активных клиентов на бирже было 100-120 тысяч (активным клиентом считается клиент, который совершает хотя бы одну сделку в месяц). Уровень прошлого года - 68-73 тысячи активных клиентов в месяц, притом, что количество регистрируемых новых клиентов находится на стандартном, достаточно высоком уровне -5-7 тысяч в месяц.

Очевидно, что брокерская модель ведения бизнеса строилась не на долгосрочном инвесторе. Брокер зарабатывает на брокерской комиссии и на маржинальной торговле, и зарабатывает тогда, когда клиент постоянно перекладывается из одних инструментов в другие. Поэтому брокер тратит свои ресурсы на то, чтобы найти клиента, который постоянно совершает операции. Однако подобная стратегия весьма рискованна, ряд клиентов теряет деньги и уходит с рынка.

Выходит, что брокеры, во-первых, не получили в прошлом году хорошего дохода на рынке акций, во-вторых, индустрия претерпевает кризис развития, в-третьих, сама модель бизнеса приводит, в том числе, к уходу некоторых клиентов с рынка. При этом очевидно, что в кризис 2008 года население получило прививку от финансовой безграмотности - и на рынке акций, и в паевых фондах, и желание идти на рискованный рынок снизилось.

Получается, что необходимы изменения, которые дадут нам толчок, и понимание того, что именно надо сделать.

В этих условиях проект Т+n не только меняет весь ландшафт фондового рынка, но и дает возможности для появления новых моделей обслуживания клиентов и новых торговых стратегий. Следует также сказать, что это тот проект, который заставляет поработать не только Московскую биржу, но и участников. Он требует существенного изменения большинства бизнес-процессов. Но если вдуматься в предлагаемую биржей конфигурацию, то очевидно, что проект перспективен как для биржи, так и для российского фондового рынка. Считаю, что через некоторое время, когда участники попробуют работать в новых режимах, мы увидим положительный эффект для рынка в целом. Почему?

Достаточно привести только один аргумент. Новая технология предполагает уход от избыточного фондирования биржевых операций. Уже только это изменение подхода к фондированию даст эффект для рынка.

Разберем теперь каждую категорию клиентов и их возможные подходы к проведению операций.

Первая категория клиентов - физические лица - в большинстве своем работают с маржиналкой. Это означает, что они уже являются квалифицированными и профессиональными клиентами. Они понимают, что такое риск, работают либо с первым, либо с повышенным уровнем плеча. Им, по большому счету, безразлично, работать в Т+0 или в Т+2. Таким клиентам важно, что у них появляется большее плечо по большему количеству ценных бумаг, чем сейчас. Такие клиенты профессиональны, они привыкнут к данному режиму и в результате данного проекта смогут увеличить объем своих операций. Установленное Клиринговым центром "плечо" зависит от конкретной бумаги и может достигать до 1 к 6, что, конечно, большой плюс, поскольку у инвестора появляется большая гибкость.

Брокеры беспокоятся, что доход, который они получали от маржиналки или от сделок РЕПО с клиентом, станет меньше, потому что якобы некоторые клиенты-физики будут реализовывать свои стратегии в течение 2-х дней. Вместе с тем, опыт проекта RTS Standard и опыт маржинальной торговли говорит о том, что клиенты в большинстве своем будут совершать маржинальные сделки большим сроком, чем 2 дня.

У второй категории клиентов - алготрейдеров - в связи с уходом от избыточного маржирования появляется возможность увеличить объем своих операций. При увеличении объема операций, безусловно, возрастут доходы и брокеров, и биржи. Я рассчитываю, что с переходом на частичное депонирование и цикл расчетов T+2 объем операций алготрейдеров на фондовом рынке Московской биржи увеличится.

Роботы работают с плечом, которое им нужно в том числе и потому, что они посылают очень много заявок, и отсутствие плеча приводит к большому перемаржированию. Сейчас плечо HFT предоставляет брокер, но его не во всех случаях оказывается достаточно. Проект Т+2 дает большую гибкость в управлении операциями этой категории клиентов.

- Насколько активно на российском рынке развивается торговля с помощью автоматизированных систем?

- Это явление начало активно развиваться на российском фондовом рынке в 2009 году, объем операций таких клиентов на рынке акций и количество их сделок растут экспоненциально. Сегодня около 36% сделок в общем объеме совершается алготрейдерами, на биржах других стран эта доля достигает 50-60%. Соответственно, с введением проекта Т+2 я ожидаю увеличения объема операций HFT, в том числе HFT-нерезидентов, поскольку им станет удобнее работать.

В 2010-2012 годы биржа реализовала ряд подходов, которые позволяют управлять активностью операций данной категории клиентов. Во-первых, в 2011 году появилась возможность отключить ID участника торгов, чрезмерная активность которого угрожает нормальному проведению торгов.

Во-вторых, в прошлом году мы ввели плату за неэффективные транзакции HFT. Я высоко оцениваю реализацию этого проекта, поскольку участники этого практически не заметили - в том смысле, что совокупная комиссия, которую мы получили за четыре месяца прошлого года (плата введена с 01.09.12) составила всего 300 тысяч руб., а количество холостых заявок снизилось в 4 раза, при этом количество и объем сделок HFT при этом не снизилось. Это означает, что алгоритмы оптимизировали свои операции.

Кроме того, у нас появился механизм мониторинга ошибочных заявок. В результате оказалось, что в реальности нагрузку на систему дает не чрезмерно активный робот, а плохо протестированный алгоритм, совершающий ошибки (такие, как подача заявки по счету, на котором недостаточно денег; по бумаге, которая в текущий момент не торгуется; по бумаге, которой нет на счете и т.д).

Таким образом, можно сказать, что механизмы, необходимые для управления активностью операций HFT, на Бирже есть.

Следующая категория клиентов - нерезиденты. На рынке присутствует мнение о том, что мы делаем этот проект для них. Нерезидентам тяжело работать с Т+0 и при этом в рублях. Если они работают в России и, например, большую часть времени хранят деньги в долларах, то для работы в T+0 в рублях им необходимо сначала быстро перейти в рубль, задепонировать 100% денег, затем уже совершить операцию и получить бумаги. Проблемой в такой ситуации является то, что если есть торговая идея, то для ее реализации нужно иметь 100% денег или конкретных бумаг. Проект T+2 позволяет осуществлять операции быстро, депонируя при этом деньги (как рубли, так и доллары) или ценные бумаги другого эмитента.

- Почему вы выбрали срок расчета T+2, в то время как другие биржи работают со сроком T+3?

- Причин тому несколько. Во-первых, согласно планируемым в ЕС изменениям с 01.01.2014 должен произойти переход европейского биржевого рынка на Т+2 (Proposal for a Regulation on improving securities settlement in the European Union and on central securities depositories (CSDs) and amending Directive 98/26/EC). Соответственно, аналогичный срок поставки целесообразно вводить и в России.

Во-вторых, сделка со сроком поставки T+2 не является срочной сделкой с точки зрения банковского законодательства, ее учет проще. И наконец, обсуждая цикл расчетов и возможные подходы, мы использовали исследование Boston Consulting Group. В нем проводился анализ того, сколько нужно времени и денег для того, чтобы перейти на американском рынке от цикла расчетов 3 дня к циклу расчетов 2 дня, 1 день и день в день. Исследование BCG свидетельствует, что режим Т+0 сегодня не имеет спроса на рынке. Наиболее приемлемым с точки зрения рисков и затрат на переход является цикл Т+2, переход на Т+1 слишком длителен и затратен в настоящее время.

Таким образом, T+2 в настоящее время является наиболее приемлемым циклом расчетов, для его имплементации не требуются чрезмерные затраты, времени достаточно для поиска необходимых активов для расчетов, и одновременно цикл Т+2 может послужить основой унификации циклов расчетов на всех мировых рынках.

Бесспорно, поддержка бумагами и деньгами обеспечивается рынком РЕПО, в том числе по этой причине у нас функционирует РЕПО с центральным контрагентом. В Т+0 это сделать сложнее, так как меньше гибкости, а на сроке Т+1, Т+2 у участника торгов больше времени на то, чтобы найти актив.

Следующая категория - индустрия институциональных и коллективных инвесторов. Данная категория клиентов получает меньше плюсов от проекта T+2 по сравнению с другими, потому что леверидж никаким клиентам - ни при управлениями пенсионными накоплениями, ни пенсионными резервами, ни ПИФам, ни при индивидуальном ДУ невозможен. Данные инвесторы не могут воспользоваться частичным депонированием с тем, чтобы открыться в большем объеме, но выигрывают от того, что могут более гибко управлять своими деньгами.

Поскольку в обеспечение принимаются все ценные бумаги, с которыми заключаются сделки в режимах T+2, то все инвесторы могут придумать новые стратегии. К примеру, в обеспечение можно задепонировать ОФЗ, тогда после совершения основной операции, инвестор дополнительно получит купон и/или НКД. После реализации приема валюты в обеспечение у участников клиринга также появится возможность снизить издержки на фондирование операций.

Что же получается в целом? Получается, что все категории клиентов получают от проекта Т+2 дополнительные возможности, а в целом проект дает возможность увеличить ликвидность на российском фондовом рынке и привлечь новых клиентов.

- Существуют ли законопроекты, принятие которых для вас приоритетно?

Да. Я бы выделила несколько направлений.

Первое - это расширение возможностей инвестирования для разных категорий клиентов. Часть из них решается проектом Т+2, поскольку увеличиваются плечи и список бумаг, с которыми можно работать с плечом. С введением проекта Т+2 меняются подходы к маржинальной торговле, что в том числе позволяет увеличить ликвидность.

Часть возможностей может дать модернизация листинга. В первую очередь мы говорим о расширении списка ценных бумаг высшего котировального списка, в которые могут инвестироваться пенсионные деньги. И это ключевой момент. Количество доступных акций нужно расширять. Необходимо немного ослабить регулирование, ввести принцип "разумного инвестора", который бы сам определял из многообразия инструментов бумаги для инвестирования.

Конечно, должны быть льготы по налогообложению, индивидуальные пенсионные счета для физических лиц, то есть меры, стимулирующие инвестирование. Для исправления ошибок прошлого должно быть разрешено разнесение отрицательных результатов инвестирования пенсионных денег. Эту проблему нужно решить, иначе российские пенсионные фонды не будут покупать акции.

В Голландии, например, пенсионные фонды инвестируют в акции до 40% портфеля. Мы пытались оценить объем пенсионных средств, инвестированных в акции - эта доля в лучшем случае доходит до 10% у тех фондов, которые в принципе работают с долевыми бумагами. Но в среднем доля таких инвестиций составляет около 2%. Очевидно, что это потенциальная точка роста для российского рынка акций.

Теперь посмотрим на рынок облигаций. В России на одной бирже есть и рынок спот, и рынок РЕПО, два этих сегмента органично дополняют друг друга.

Рынок облигаций в России сложился, в том числе, благодаря пенсионным деньгам. Сейчас задача состоит в том, чтобы пенсионные деньги также были инвестированы в акции.

Тема, которую затрагивали уже много раз, - это приватизация, инвестирование в российские ценные бумаги средств Фонда национального благосостояния, других фондов, в том числе при приватизации и при первичном размещении ценных бумаг. Для доступа фондов к сделкам приватизации, такие сделки должны совершаться на бирже в котировальном списке высшего уровня А1. Однако в настоящее время нельзя включить акции нового эмитента (чьи акции еще не торгуются на бирже) сразу в котировальный список А1 - нужны предварительные торги такими акциями. Получается, что новые эмитенты не могут провести размещение своих акций в котировальном списке А 1-го уровня. И на пенсионные деньги их покупать нельзя.

Второе направление - это упрощение эмиссии ценных бумаг на российском рынке. НАУФОР сыграла огромную роль в принятии закона, который упрощает количество процедур эмиссии, дает нашему рынку большие преимущества и новые возможности. Тем не менее, некоторые вопросы остались за рамками нового закона. Когда тот же проспект эмиссии "Алросы" имеет высоту 1 метр, то каким образом инвестор найдет в этом проспекте необходимую информацию?

Нужно провести работу, правильно структурирующую русский проспект в части предоставления информации инвесторам.

Остались некоторые открытые вопросы в части корпоративного права.

Ряд эмитентов пытается покинуть биржу. В прошлом году биржа и сама сократила количество бумаг, обращающихся на бирже, сделав это сознательно. Многие бумаги допускались к торгам либо по инициативе участника торгов, либо по инициативе организатора торгов. Для самого эмитента такая ситуация не всегда комфортна. Стимулов к раскрытию информации, к работе по закону об инсайде у такого эмитента, естественно, нет.

С другой стороны, при формировании холдингов, как правило, публичной остается головная компания. Такие эмитенты-"дочки" тоже выводят акции из публичного обращения.

И что получается? С одной стороны, хорошо, что в листинге Московской биржи много эмитентов, с другой стороны, лучше бы их было на 10% меньше, но чтобы при этом они добросовестно работали с инвестором. Я считаю, что в такой ситуации эмитентов нужно отпускать достойно, но при этом не обижая инвестора.

В 2009-м году, после кризиса, мы получили первую волну дефолтов на рынке облигаций. Биржа провела большую работу по введению системы дефолт-менеджмента в отношении эмитентов, не исполнивших свои обязательства по выплате купонов/погашению облигаций: у нас появился специальные режимы торгов "Д", были разработаны специальные процедуры перевода таких бумаг в данные режимы и выхода из них, из котировальных списков исключались дефолтные бумаги, введена процедура кросс-делистинга (делистинга всех выпусков классических и биржевых облигаций в случае дефолта по одному из выпусков). Все это востребовано участниками и инвесторами. В 2011 году мы подступились к теме акций, скажем так, повышенного риска.

Конечно, такие компании периодически появляются на всех биржах, не только у нас. Здесь важно найти баланс. В регулировании также появились меры, которые позволяют бирже принимать соответствующие решения - например, появилась возможность без объяснения причин отказать эмитенту в допуске на биржу. Московская биржа в 2012 году несколько раз пользовалась такой возможностью. В прошлом году мы ввели критерии, по которым отслеживаем такие компании. Эти критерии обсуждались с членами Комитета по листингу, Комитета по ценным бумагам с фиксированным доходом и Комитета по фондовому рынку. Затем по всем обращающимся бумагам было составлено (согласно новым критериям) заключение и вынесено на рассмотрение участников рынка. По результатам заключения 21 компания прошла делистинг, а 2 по рекомендации Комитетов были включены в сектор компаний с повышенным инвестиционным риском. Если честно, за одну из них мне даже обидно, потому что бизнес там только недавно консолидировался, и та компания, которая вышла на публичный рынок, создана менее года назад и действительно не может стоять в одном ряду с теми, кто готов представить отчетность за два года по МСФО.

Получается, что биржа ввела некий фильтр для эмитентов акций. Такой же фильтр сейчас мы обсуждаем для ПИФов, которые обращаются на бирже. Здесь, правда, ситуация с критериями сложнее. Единственный рецепт - это анализ структуры активов. Но структура, во-первых, может меняться быстро; во-вторых, механизма раскрытия этой информации нет. Мы пытаемся найти унифицированные подходы совместно с комитетом по рынку коллективных инвестиций, обсуждали их с регулятором, но пока не нашли возможных способов.

Сейчас меняется законодательство, меняется инфраструктура. Появляются новые бумаги, проводятся IPO и SPO, и это хорошо. Это означает, что российский фондовый рынок работает как эффективный инструмент привлечения денег, то есть выполняет те функции, которые и должен выполнять.

Изменения, которые произошли на российском рынке за последние 20 лет, колоссальны. Мы прошли тот путь, который другие страны проходили десятилетиями.

Мы получили положительный эффект в результате объединения бирж. Решена проблема центрального депозитария, все активы, вся ликвидность сконцентрирована в одном месте. Концентрация в одном месте всех рынков - это тоже благо. Я уверена, что для всех рынков объединение бирж тоже полезно, потому что развиваться отдельно труднее.